Perlite Canada (PCI.V) :
Actions en Circulation : 10 813 000
Options exerçables à 0.56$ : 1 600 000
Prix de l’action : 0.66$
Capitalisation boursière complètement diluée : 8.2M$
Initié FD : 35.6%
P/E LTM: 6.8x
EV/EBITDA LTM: 4.11X
FCF Yield LTM ajusté pour le FDR : 20%
Sommaire: Depuis 1993, Perlite Canada produit de la perlite et de la vermiculite brute et expansée. Active dans le secteur des minéraux industriels, Perlite Canada produit, transforme et met en marché ses produits, elle est la seule compagnie canadienne intégrée dans ce domaine. Perlite Canada opère deux usines au Québec, l’une à Montréal (siège social) et l’autre dans la région de Rivière-du-Loup, où elle emploie une trentaine d’employés pour ses opérations. Elle a généré des ventes d’environ 8.2M$ en 2017 (fin d’année au 31 octobre).
http://www.perlitecanada.com
Historique:
La compagnie avait à ses débuts un volet d’exploration minière (elle explorait pour des gisements de perlite en Gaspésie et en Colombie-Britannique, mais c’est ensuite recentré en 1998 vers ses activités d’expansion de perlite. En 2009, elle réalise l’acquisition de Vermiculite inc., son principal compétiteur au Québec dans la Perlite avec une usine à Lachine et ajoute par le fait même la vermiculite à sa gamme de produits. À ma connaissance, elle n’a pas d’autre compétiteur au Québec et la compétition dans les maritimes et l’Ontario provient de compagnies américaines.
Produits:
Perlite expansée (environ 70% des ventes): Roche d’origine volcanique, la perlite possède la propriété de prendre de l’expansion après broyage et cuisson. Lorsque chauffée à très haute température, elle peut dilater de quatre à vingt fois en volume. Lors de la dilatation, les particules de perlite forment des granules blancs qui présentent de minuscules cavités ou pores. Ces pores de surface peuvent retenir l’humidité nécessaire aux racines des plantes et, par leur forme, laissent des passages d’air dans la base d’une culture établissant ainsi une aération optimale. C’est pour cette raison qu’elle est fortement utilisée dans le secteur horticole ou Perlite Canada réalise plus de 90% de ses ventes.
Vermiculite expansée (environ 30% des ventes): De couleur se situant entre le brun foncé et le brun doré, la vermiculite prend la forme d’un flocon lorsqu’elle est sèche. Il existe de nombreux usages industriels pour celle-ci, elle est surtout utilisée en horticulture pour ses qualités d’aération et de rétention de l’eau et des fertilisants.
Les ventes de perlite et de vermiculite da la compagnie sont surtout réalisé dans le secteur horticole étant donné la proximité de ses usines avec la sa clientèle de producteur de tourbe de sphaigne. Toutefois il est à noter que dans le reste de l’Amérique du Nord, la perlite et la vermiculite sont surtout utilisées dans le secteur de la construction (maçonnerie, mélange de béton, panneau isolant ou coupe-feu, abrasifs, mur de son d’autoroute, etc.) et dans diverses autres applications comme dans la filtration (de l’air, de l’eau contaminée, de plusieurs liquides comme la bière, le vin, etc.). Ci-dessous un lien pertinent sur les applications de la perlite :
Taille et taux de croissance de l’industrie:
Selon quelques rapports consultés, j’estime la taille du marché mondial de la perlite et de la vermiculite expansée a environ 1.5GUS$. Le taux de croissance estimé du marché de la perlite expansée par Transparency market research est de 7.3% d’ici 2023 projetés par la croissance dans le secteur horticole, dans le secteur de la filtration et aidé par la solidité de l’industrie de la construction. En terme de fragmentation de marché, il y a présentement 47 usines de perlites expansées et 17 usines de vermiculite expansée en Amérique du Nord (propriété d’une vingtaine de compagnies) selon les données de l’USGS. Finalement, du côté de l’approvisionnement en perlite brute, il y a 7 mines en activité dans le sud-ouest des États-Unis qui fournissent la perlite brute dans l’ouest du continent (surtout par train), tandis que l’est du continent se fournit majoritairement de perlite brute provenant de Grèce (deuxième plus gros producteurs mondial après la Chine).
Sommaire financier:
Ventes : Perlite Canada a généré une croissance des ventes moyennes de l’ordre de 15% au cours des deux dernières années causées par :
• Des augmentations de volume de vente dans le secteur horticole (chez les producteurs de tourbe et dans le secteur des serres)
• Une augmentation des prix auprès de la clientèle en 2016; suite à une forte hausse du dollar américain en 2015 qui avait affecté négativement les marges brutes de la compagnie (la perlite/vermiculite brute sont achetés en $ américain et c’est le principal coût de la compagnie).
Profitabilité : La marge BAIIA a connu une formidable croissance passant de 9.3% en 2015 à 21.2% en 2017. Cette augmentation des marges s’explique en autre par :
• Une gestion efficace des frais d’administration et des couts fixes de production (les SG&A sont environ au même niveau depuis 2013 pendant que les ventes annuelles ont augmenté de 2.5M$).
• L’investissement en R&D de la compagnie afin d’améliorer son procédé de transformation et de développé des nouvelles applications à plus fortes marges
• La baisse récente du dollar américain a contribué à l’amélioration de la profitabilité.
Selon mes prévisions, la compagnie devrait générer entre 0.08 et 0.10$ de profit par action cette année (se terminant le 31 octobre 2018) basée sur des marges relativement stables et une croissance organique prudente d’environ 5%.
Bilan: J’anticipe que la compagnie aura complètement payé sa dette au cours des deux prochains trimestres. Perlite Canada génère beaucoup de Free Cash flow étant donné que ses opérations ne requièrent que peu de capital de maintenance (seulement 42K$ en 2017 et 10K$ en 2016) avec ses équipements qui ont une longue durée de vie. De plus, je n’anticipe pas de grosse dépense en capital au cours des 2 prochaines années étant donné que la compagnie à la capacité interne pour générer 10M$ de ventes (versus 8.2M$ en 2017). Par la suite, la compagnie aurait la capacité d’agrandir son usine de Saint-Pacôme ou elle est propriétaire et possède de l’espace pour procéder à un grandissement.
Forces:
Très faible multiple d’évaluation (P/E LTM: 6.8x, EV/EBITDA LTM: 4.11x), probablement une des plus faibles évaluations sur le TSXV.
Forte capacité d’autofinancé sa croissance avec ses Free Cash flow. Peu de capital de maintenance requis.
Clientèle stable et en croissance (producteur de tourbe, serres) avec un risque économique inférieur à la moyenne.
Positionnement géographique stratégique de ses deux usines au Québec.
Bilan solide permettant d’accélérer certains projets de croissance. Au moment d’écrire ces lignes, la société pourrait ne plus avoir aucun endettement bancaire.
Mini monopole: Le ratio valeur/coût de transport de la perlite/vermiculite est très faible et il n’est pas économique de transporter de la perlite à plus de 7 heures de route d’une usine ce qui protège en partie Perlite Canada au Québec, des compétiteurs américains.
Équipe de direction et alignement avec les actionnaires: J’ai rencontré à quelque reprise l’équipe de direction et je suis très impressionné par leur connaissance de l’industrie. Les initiés possèdent sur une base pleinement diluée 35.5% des actions ce qui crée un fort alignement avec les actionnaires.
Faiblesses/risques :
Très faible liquidité. Investisseurs court terme s’abstenir. La liquidité s’est toutefois grandement améliorée au cours de la dernière année. L’implantation d’un programme de rachat d’action pourrait aussi contribuer à augmenter la liquidité sur le titre.
Une hausse du dollar américain ou des coûts de l’énergie (gaz naturel, essence et mazout) aurait un impact négatif. Le risque du dollar US du côté des coûts est en partie contrebalancé par des hausses de ventes chez ses clients producteurs de tourbe qui exporte la majorité de leur production aux États-Unis (plus compétitif sur le marché américain lorsque le dollar US est fort).
Perte de clients majeurs (2 clients de la compagnie représentent 48% des ventes). Toutefois, les relations d’affaires avec ces 2 clients existent depuis de nombreuses années ce qui atténue ce risque. Finalement, la croissance plus élevée dans le secteur des serres devrait progressivement réduire la concentration.
Risque d’approvisionnement en perlite et vermiculite brute. En 2012, la perte de son fournisseur de vermiculite sud-africain avait causé d’importantes pertes financières. De plus, le secteur de la production de vermiculite brute est fortement concentré (3 gros joueurs). Ce risque est toutefois inférieur du côté de la perlite étant donné la relation de très longue date avec son fournisseur et la plus grande fragmentation de la production brute.
Évaluation :
Basé sur DCF avec un taux d’actualisation de 12.4% et taux de croissance long terme de 3% j’obtiens un prix cible de 1.40$.
Catalyseurs :
Acquisitions : Il est à noter qu’il y a plus de 20 producteurs de perlite vermiculite expansée en Amérique du Nord dont la plupart sont des entreprises familiales avec des tailles similaire ou inférieure à Perlite Canada.
_Vente à un stratégique :_Plusieurs gros joueurs du secteur (Imerys, Sun Gro) seraient probablement intéressés à faire une percée dans l’est du Canada. Une possibilité serait Dicalite Management, le plus gros joueur nord-américain de Perlite/Vermiculite (12 usines dont 2 dans l’Ouest canadien et une dans le Maine et 4 mines). Il couvre toute l’Amérique du Nord excepté l’est du Canada et est intégré. En terme d’employé, il est environ 10 fois la taille de Perlite Canada.
Augmentation de la production de légumes en serre : Comparativement à l’Europe, le Canada (particulièrement le Québec) est loin derrière en terme de surface de production en serre. L’Espagne avec ses 40 000 ha et les Pays-Bas avec près de 10 000 ha sont les principaux producteurs en serre de l’Europe. En 2016, la superficie canadienne de production de légumes en serre se chiffrait à 1568 ha. L’Ontario occupe le premier rang avec 69% de cette superficie, la Colombie-Britanique le deuxième rang avec 19% et le Québec le troisième rang avec seulement 6%. Dans un contexte de croissance de la demande pour des produits frais, santé et locaux, la production serricole québécoise pourrait s’accélérer avec de nouveaux projets et réduire l’écart avec l’Ontario.
Explosion du secteur de la production de cannabis: Peut-être le potentiel caché de la compagnie. Il est difficile de quantifier l’impact qu’aura le développement du secteur au Canada, mais il est certain que le secteur des serres utilisant comme intrant de la perlite/vermiculite seront construites dans le territoire desservi par Perlite Canada. Le Québec avec ses très bas coûts d’énergie est d’ailleurs un très bon endroit pour y implanter des serres productrices de production de cannabis. Ci-dessous des articles sur le développement de l’industrie au Québec et des articles sur l’utilisation de la Perlite dans la production de cannabis.
http://ici.radio-canada.ca/nouvelle/1067881/cannabis-millions-dollars-retombees-producteurs
http://www.growweedeasy.com/should-i-use-perlite-for-growing-cannabis
https://forum.grasscity.com/threads/the-best-medium-in-the-world-100-perlite.1050782/
http://www.mymarijuana.ca/?lang=fr
Privatisation : Étant donné la faible taille et le coût d’être une société publique la direction pourrait être tentée de vouloir privatiser. Les initiés contrôlent 36% des actions FD et le bilan permettrait l’ajout de dette bancaire. Scénario possible dans un horizon de 2 ans selon moi si la compagnie ne trouve pas de projet d’expansion.
Nouvelles applications : Contrairement aux compétiteurs américains, Perlite Canada vend très peu aux secteurs de la construction et de la filtration. Finalement, la compagnie travaille activement sur des nouvelles applications à plus forte marge.
Expansion de multiple d’évaluation : La compagnie se transige à un P/E LTM de 6.5X. Ce très faible multiple s’explique par une très faible liquidité, une forte concentration de client élevé et un risque important relié au taux de change. Toutefois, malgré ces éléments, j’évalue qu’un multiple de 10x les profits seraient justifiés ce qui serait quand même de 5 à 6x inférieur à la moyenne du marché.
Autres : Avec des Free cash-flow élevés (+20% de FCF yield), la compagnie pourrait procéder à des rachats d’actions ou à l’instauration d’une politique de dividende ce qui contribuerait à une expansion de multiple.
Divulgation: Je suis un actionnaire de longue date de la compagnie.
